2022.06.26 记录

周末重温完霍华德·马克思《周期》这本书，有点感想记录下：

历史的过程总是相似的，但是细节不会重演。
做“理性”的投资者，认识到自我边界和能力范围，在可选择的资产配置范围内尽量去寻找远低于基准价值线的资产，分析：
1.资产为何“低估” 2.价值是否可修复 3.大众情绪是否到了低点
当然更重要的是准备好：
1.迎接自己的错误判断 2.市场持续的不理性 3.黑天鹅事件
准备好更充足的弹药，理性判断周期底部，不需要是周期最低点，在磨底煎熬区域，靠自己感性的直觉判断，去积极配置，这像是完美理想化的投资者。实际中呢，接受自己的无能，谨慎为自己的错误买单，积累宝贵投资经验，坚守自己底线，洞察市场情绪，监测公司价值，动态配置。

关于猪周期的投资价值？——2022.06.26 个人愚见，仅供参考！

近两年我都在跟踪研究猪周期，本次浅浅地记录下，分析猪周期通常用蛛网模型来解释，猪肉的价格主要是由供需关系强决定的。
**目前买入猪肉的逻辑依据是困境反转，在猪肉价格底部时候，全行业深度亏损时候，市场不看好时候买入，以相对低的价格买入，等待价值回归。

**

1.首先来回顾下猪周期的历史

第一轮猪周期2006.7—2010.4，持续45个月，上行周期21个月，下行周期24个月；
第二轮猪周期2010.4—2014.4，持续48个月，上行周期17个月，下行周期31个月；
第三轮猪周期2014.4—2018.5，持续49个月，上行周期26个月，下行周期23个月；
第四轮猪周期2018.5—至今（或许是2022.05），已持续48个月，上行周期18个月，已下行周期30个月；

引用周期这本书中马克吐温所说的历史的过程总是相似的，但是细节不会重演。

2.历史猪肉价格一览

备注：外三元和内三元区别

• 性质不同:外三元是三个品种都是国外引进品种,例如长白、大白、杜洛克杂交等。内三元是三个品种中有一到两个我国的品种,如长白、大白、东北民猪等。
• 特点不同:外三元生猪生长速度快、饲料报酬高、瘦肉率高等特点,适应性好,无应激敏感现象,比较容易适合规模化养殖。内三元猪则遗传了我国良种猪的优良特点,繁殖性能高,耐粗饲、产仔多,而且有父本的瘦肉率高,生长速度快的优点。
• 价格不同:在价格方面,外三元生猪出栏价格比内三元生猪出栏价格要高,利润也要高一些。

数据截至到今天：

3.推测猪周期拐点

事实：
a.当下猪肉行业已经深度亏损12个月，从去年5月份到今年5月
b.头部猪企负债率创历史新高，现金流紧张
c.2021年7月能繁开始下降，对应配种到出栏10个月周期正好是今年5月

2022.05 是不是第五轮猪周期的反转呢？那我们只能从后视镜去看，时间会告诉我们答案，等他成为事实才能确认。（也很有可能这波猪肉5—6月上涨只是反弹，大量散户因为猪肉局势好转又快速补栏从而导致猪肉价格再次下探）

4.以牧原为例测算价值

当下猪肉市场头部企业每公斤猪肉成本有两种：牧原是15.4元/公斤，其余企业基本在20元/公斤（主要是非瘟打疫苗做卫生防控、豆粕和玉米价格上涨导致）

因为猪肉股是具有很强的周期属性的，通常4年一个轮回，那么以普通的PE去估值就不合理；那么到底该怎么去估值呢，这里引入一个头均市值，以企业每年出栏的猪数量和企业当前市值去计算对应的头均市值(元/头)。

a.牧原历史头均市值：
按年出栏量计算头均市值，截至2021 年末，公司历史头均市值在 3270 元/头-21309 元/头之间波动，平均值为 9144 元/头，中位数为 8182 元/头。

b.牧原历史PB：
备注：PB估值法，即市净率估值法，市净率是指上市公司最新股价与每股净资产的比率，计算方法如下：市净率=每股市价/每股净资产，也可以简化为市值/净资产
目前看牧原PB接近历史50%分位数
、
>>综合以上结果，我们认为猪肉股当下价值是被低估的，在目前全行业亏损下，猪肉的价格大概率会回归，至于钟摆能从低点摆到高点哪个位置我只能去猜测。

5.以牧原为例进行估值（未考虑屠宰侧利润）

a.以利润测算：
假设牧原完全成本在15元/公斤，市场恢复到“正常”价格20元——25元/公斤，对应牧原出栏量5000-5600万元，平均每头猪100kg出栏，每头猪利润则为500-1000元，则对应的牧原利润为：250-500亿元，280-560亿元；
以10PE去测算对应的市值为：2500——5600亿元，考虑到流动性和价格的不可持续性，给最高估值打7折，对应目标估值：5600*0.7=3920亿元
若当下市值越接近2500亿元则我们承受的风险则更低，目前3000亿元市值，对应10PE估算范围的：20%分位数，对应目标估值3920亿元上升空间为31%

b.以头均市值测算：
目前3000亿市值对应出栏5000-5600万头，对应头均市值为5407—6056元/头，历史平均头均市值中位数：8182元/头，对应上升空间为：26-33%，对应市值为3780—3999亿元

如果是我，我会给与一定安全空间打八折，用（1-20%）*0.8=6.4成的仓位去配置

风险提示：
1.牧原完全成本不能控制在15元左右（因疫情、灾害等原因）
2.猪肉价格不能稳定在20元/公斤价格上
**3.牧原出栏量不能达到目标

**

补充：
另外自己的一些小看法，我认为猪肉成本是核心+现金流是存活下来的法宝+规模出栏量是增长点，猪肉市场价格若长期处于18-22元/公斤，那么只有牧原能盈利，其余企业如何存活靠zf补贴吗，如果这个价格持续得越久，就更容易导致高猪价，在高猪价下高规模的牧原能获得更快增长；牧原的成本和规模，以及独特的重资产下自繁自养模式已经具备了很长很宽的护城河，在猪肉市场规模慢慢向头部企业集中的时候，牧原是有望从周期穿越到成长的。