核心观点:

    1. 太长的疫情,终将要回归常态。价格或也不例外,从各国走出疫情的过程来看,物价似都经历了一轮明显上涨。尤其是防疫优化较快的经济体,甚至还伴随着政策利率的抬升。我国是否也要重复这一历程,经济修复中的价格将何去何从?
    2. 被压制的消费需求得以释放,确是短期物价上升的驱动力量。从防疫优化初期的交通、餐饮,到后期的文体、娱乐、教育,各国服务类价格呈现规律性修复特征。尽管美国等存在劳动参与率下降引致的工资成本上升,但亚洲并不显著。

    3. 相较海外主要经济体,疫情期间我国的应对政策以“保市场主体”为主,并没有采取大量的针对居民家庭的补贴政策。尽管该过程中,我国M2货币增速也高于名义GDP,但历史来看幅度并不大,这对未来通胀的滞后拉动作用可能有限。
    4. 展望未来,随着疫情峰值消退,明年二季度开始核心通胀或显著回升。但经济增长目标温和,政策刺激有限,大宗商品、猪价冲击不大,CPI中枢虽高于今年但难以破“3”。基准利率未必有明显反应,但市场利率可能顺应名义GDP上移。

    正文:
    太长的疫情,终将要回归常态。价格或也不例外,从各国走出疫情的过程来看,物价似都经历了一轮明显上涨。尤其是防疫优化较快的经济体,甚至还伴随着政策利率的抬升。我国是否也要重复这一历程,经济修复中价格又将何去何从?

    一、疫后各国为何普遍涨价?
    去年四季度亚洲各国普遍进入防疫优化期,物价开始明显回升。目前CPI已达近十年来的高位,核心CPI较疫情期间抬升约3个百分点。驱动力显然不简单是成本冲击。今年以来油价等大宗价格同比已显著回落,但亚洲多国CPI仍继续攀升。

    图1. 疫后涨价是明显的
    2022-12-25 疫后的涨价 - 图1
    来源:WIND,Our World in Data,笔者测算
    注:样本国家包括日本、韩国、新加坡、越南、泰国、马来西亚。

    疫后劳动力短缺现象在亚洲并不明显,工资成本因素难以解释其价格上行。目前英美劳动参与率仍低于疫前1个百分点,使得其薪资水平高出疫前10个百分点。但日本、韩国、马来西亚等参与率已超出疫前1个百分点,薪资低于疫前10个百分点。

    图2. 被压制的价格有哪些?
    2022-12-25 疫后的涨价 - 图2来源:CEIC,WIND,笔者测算

    亚洲各国经验来看,防疫优化开启后商品和服务消费均有抬升,服务类消费的修复弹性高于商品。从防疫优化初期的交通、餐饮,到后期的文化、娱乐、教育,各国服务类价格呈现规律性修复特征。被压制的消费需求得以释放,确是短期物价上升的主要动力。

    二、我国是否会明显涨价?
    相较海外,疫情期间我国的应对政策以“保市场主体”为主,并没有采取大量的针对居民家庭的补贴政策。今年我国货币M2增速超出名义GDP约6.5%,历史来看相对温和(2009年超出18.5%,2020年超出7.4%)。这意味着,货币对未来通胀的滞后拉动作用可能有限。

    图3. 我国物价中枢温和抬升
    2022-12-25 疫后的涨价 - 图3来源:WIND,笔者测算

    综合来看,明年我国经济增速目标可能温和,政策刺激强度有限。加之猪肉、大宗价格难有冲击,初步预计,四个季度CPI同比分别约2.6%、2.8%、2.4%、2.5%,全年中枢2.6%,较今年抬升0.8个百分点。当然,在经济正常化过程中,部分价格出现阶段性的快速上涨在所难免。

    图4. 市场利率将如何反应?
    2022-12-25 疫后的涨价 - 图4来源:WIND,笔者测算

    三、基本结论
    一是从亚洲走出疫情的过程来看,各国物价似都经历了明显抬升。国际大宗价格上涨和国内劳动力成本抬升都不足以对此形成解释。被压制的消费需求得以释放,才是物价上升的主要驱动力量,且服务消费类价格的修复弹性高于商品消费。
    二是相较海外主要经济体,疫情期间我国的应对政策以“保市场主体”为主,并没有采取大量的针对居民家庭的补贴政策。尽管该过程中,我国M2货币增速也高于名义GDP,但历史来看幅度并不大,这对未来通胀的滞后拉动作用可能有限。
    三是展望未来,随着疫情峰值消退,明年二季度开始核心通胀或显著回升。但经济增长目标温和,政策刺激有限,大宗商品、猪价冲击不大,CPI中枢虽高于今年但难以破“3”。基准利率未必有明显反应,但市场利率可能顺应名义GDP上移。