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国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事，熊园 博士
国盛证券宏观分析师，杨涛
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事件：9月29日，央行、银保监会阶段性放宽部分城市首套房贷利率下限；9月30日，央行决定下调首套住房公积金贷款利率，财政部、税务总局宣布换购住房个人所得税退税。
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核心结论：近期中央密集出台3项松地产组合拳，覆盖范围较广、信号意义较强，有助于提振市场信心、改善居民预期。鉴于本次并非全面放松、中央也仍有定力，再叠加历史经验和当前实际约束，倾向于认为：四季度地产景气度有望修复，但显著回暖难度较大。往后看，经济下行压力仍大，稳增长需要稳地产，地产政策进一步放松可期。
1、整体看，本次属于中央层面“三箭齐发”，旨在稳信心、稳预期，进而稳地产、稳增长。
2、分类看，本次对首套房支持力度较大、但限制多；对二套房支持力度较小、但限制少。
放宽利率下限：针对首套房的刚性需求，力度较大、但限制也较多。
公积金贷款利率：针对首套房的刚性需求，跟随商贷利率被动调整，效果有限。
换购住房退个税：针对二套房的改善性需求，力度较小、但限制较少。
3、效果看，对比历史经验和当前实际约束，Q4地产修复动能有望提升，但显著回暖较难。
此前宽松周期中地产景气大幅反弹，是多种强刺激政策的综合结果。
本次并非全面放松，中央仍有定力。
倾向于认为，本次放松将进一步提升四季度地产修复动力，但仅靠利率下行、退税的效果有限，地产景气度有较大程度的修复需要“地产进一步放松+疫情受控配合”。
4、往后看，稳增长离不开房地产，四季度地产进一步放松可期，但大概率仍是弱修复。
正文如下：
1、整体看，本次属于中央层面“三箭齐发”，旨在稳信心、稳预期，进而稳地产、稳增长。9月29日和30日，央行、银保监会、财政部、税务总局相继宣布3项地产支持政策：1）符合条件城市放宽住房贷款利率下限；2）下调住房公积金贷款利率；3）换购住房个人所得税退税。整体看，相较于年底年初以来的稳地产政策多以各地因城施策为主，本次由中央直接出手，覆盖范围较广、信号意义较强，有助于提振市场信心、改善居民预期；本质看，当前经济下行压力较大，房地产是一大拖累，稳增长也亟需稳地产。
2、分类看，本次对首套房支持力度较大、但限制多；对二套房支持力度较小、但限制少。
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1）放宽利率下限：针对首套房的刚性需求，力度较大、但限制也较多。
力度较大：历史对比看，本次放宽房贷利率下限，各地可自主决定下调幅度，力度明显大于今年5月下调20个BP，理论降幅也可能大于2008/2014年的下调至基准利率0.7倍。
限制较多：一是时间限制，政策要求在2022年底前，如不延长则仅对今年四季度有作用；二是范围限制，政策要求“2022年6-8月份新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降的城市”，根据我们的梳理：统计局口径的70个大中城市中，有23城符合要求（均为二三线城市，而且比较热门的一二线城市基本都不符合）。
2）公积金贷款利率：针对首套房的刚性需求，跟随商贷利率被动调整，效果有限。
历史看，公积金利率一般是作为配套措施，跟随商贷利率同步调整；近年来二者利差在2.3个百分点左右，而今年上半年利差已经快速收窄至1.5个点，指向本次下调更多是维持公积金吸引力的被动调整，且考虑到公积金贷款占比较小，预计刺激效果有限。
3）换购住房退个税：针对二套房的改善性需求，力度较小、但限制较少。
力度较小：历史对比看，此前房屋交易个税在“满五唯一”（房产证下发满5年，且是业主唯一住房）情况下免征，否则按成交价1%（或房屋成交价减原值差额的20%）征收；本次政策相较2008/2015/2016年减免契税（1-3%）、营业税/增值税（5%），力度较小。
限制较少：政策对所有城市均适用，且时间范围为2023年底前、居民享受周期相对更长。
3、效果看，对比历史经验和当前实际约束，Q4地产修复动能有望提升，但显著回暖较难。
此前宽松周期中地产景气大幅反弹，是多种强刺激政策的综合结果。我国两轮大的地产宽松周期（2008Q4-2009H1、2014Q3-2016Q1）中，地产景气均大幅反弹，如商品房销售面积增速从2008Q4的-14.5%升至2009年Q2的47.6%，从2014Q3的-12.7%升至2016Q1的33.1%。回顾看，期间中央出台了一系列地产刺激政策，除了与本次类似的降低贷款利率下限、地产交易税费优惠，还有降低首付比、放松房企融资等政策；更重要的是，还出台了“四万亿”、“棚改”等强刺激，地产景气大幅反弹是这些政策的共同结果。
本次并非全面放松，中央仍有定力。就本轮而言，“房住不炒”的大基调没有改变，三项政策也均有较多限制，指向中央对放松地产仍有定力，而且后续出台类似此前“四万亿”、“棚改”等全国性强刺激政策的概率也较小，再叠加疫情持续反复、居民偏保守的大环境，单纯依靠稳地产政策可能难以推动地产景气出现大幅反弹。
倾向于认为，本次放松将进一步提升四季度地产修复动力，但仅靠利率下行、退税的效果有限，地产景气度有较大程度的修复需要“地产进一步放松+疫情受控配合”。
一方面，前期各地政策持续发力，地产需求已有触底反弹迹象，如9月下旬30城商品房成交已恢复至近年来平均水平；叠加本次政策有时间限制，理论上可能刺激地产消费需求加速、提前释放，助力Q4地产景气修复。
但另一方面，自2021年Q4以来，我国住房贷款利率已下行超100BP，但地产景气仍在持续探底，指向单纯的贷款利率下行对地产景气的支撑作用有限；参考历史经验，要实现地产景气的真正修复，可能需要首付比例下降、核心一二线城市松绑、房企融资放松等更多地产政策支持，此外，也需要疫情持续受控的配合。
4、往后看，稳增长离不开房地产，四季度地产进一步放松可期，但大概率仍是弱修复。展望四季度和明年，预计经济下行压力仍会较大，稳增长离不开房地产，地产修复更多实质性政策支持：如需求端，降低首付比、调整认房认贷标准、适度放松核心一二线限购限售等；供给端，放松房企股权融资、调整预售金管理和三条红线等。
但如我们此前报告《当前地产压力究竟有多大？》中分析，受制于预期恶化、杠杆高企、人口压力等约束，本轮居民购房需求难有明显回升，在进一步政策的支持下，地产大概率仍是弱修复。我们预计，全年商品房销售面积增速可能接近-20%，地产投资跌幅可能-5%至-10%左右。
风险提示：疫情、政策力度、外部环境等超预期变化
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联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；杨涛，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观研究员；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。
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