六、金融创新（上）

一、零售经纪：中产阶级们，到我这儿买股票吧

1、投资银行转型的开始

零售经纪业务模式，使中产阶级真正进入金融市场，金融的民主化和普及化才真正地得以实现。

• 早期投行只为富豪服务，二战之后国民储蓄变多，中产阶级兴起，成为社会重要力量。。
• 小投行美林看中中产阶级兴起，推动为普通老百姓提供证券服务的金融模式。
  • 首先对普通百姓进行金融普及教育：讲解股票债券知识，简化开户手续，让大家迈出敢买股票的第一关。
• 1950年，美林跻身美国三大投行之一。美国金融生态改变，1970年资产规模457亿，2010达到13万亿。美国一半左右的人拥有股票。
• 通过这次转型，金融业从有钱人的专属，转型为整个社会的基础设施。

另一个维度，转型对投行的改变也很大。

• 比如买卖交易证券的过程中，投行产生了做证券自营业务的需求和代客理财的资管业务的需求。
• 投行从为企业融资服务的卖方业务开始过渡到为个人、机构投资服务的买方业务。
• 为争取客户，创新各种增值服务：
  • 货币基金。
  • 白天炒股，夜间超基的服务。

零售经纪业务改变了金融市场中投资者的结构，然后使得整个金融市场极速地扩容，这种融资型的证券市场逐步转型为我们普通人的财富管理市场。

你对于市场需求进行挖掘，对于市场前景进行准确把握，然后在商业模式上再做一点微小的改进，可能都会成为非常了不起的创新。

2、零售经纪的盈利模式

券商在零售经纪上的业务构成是什么样的？

• 你在券商开户以后，每一笔证券交易都是要交过路费的，过路费分为佣金、印花税和过户费，全部加起来大概千分之1.6左右的费率。
• 也就是买卖一万块的股票，大约有 16 块钱的费用产生，
  • 其中10块钱是印花税，交给了税务部门。
  • 3.5元的佣金交给了券商。
  • 0.5元的佣金归证监会和交易所当监管费。
  • 还有每1000股要缴纳1块钱的过户费，这个钱归中债登，也就是中国证券登记结算有限公司收的。
• 中国人口多，数量多，中国股市交易频繁，2015年国家主板换手率609%。
• 2017年，整个券商行业佣金收入大概352亿。

增值服务：

• 现金管理账户，信息推送，隐性的金融服务。

中国投行业的同质化竞争比较严重，业务创新能力方面和国际大投行有差距。

3、选择券商的两个标准和一个窍门

两个标准：

1. 由于金融机构有风险，要挑规模大，实力比较雄厚的券商会比较安心。
2. 服务体验特别重要，尤其是在费率没有太大差异的情况下，增值服务和你的用户体验就会更重要。

一个窍门：

• 挑选离你自己的家，或者说单位比较近的一些营业厅，可能在时间等各种成本上来讲都是比较便利的。

划重点

1. 零售经纪就是券商为散户提供的证券交易中介服务，你不要小看这个金融服务，它其实是一项非常了不起的投行业务创新，推动了整个全球金融民主化的进程。
2. 券商通过零售经纪业务赚取佣金，尤其在中国的券商业，佣金收入是投资银行的主要来源之一；
3. 我们在选择券商开户的时候，资金规模，还有实力排名，以及这些券商能不能够给你提供便利有效的增值服务，都是你要关注的焦点。

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要点1：零售经纪是投资银行转型的开始，它改变了金融市场的投资者结构和投资银行自身的业务模式。

• 零售经纪这个创新业务模式是金融民主化的开端。
• 中国人口多，交易频繁，券商通过零售经纪获得的佣金收入可观。

要点2：零售经纪赚钱的方式就是收取佣金。虽然每一笔佣金数额很小，但是中国人口多、交易频繁，最终的佣金总额数量非常可观。

要点3：经纪业务在国外大投行的收入占比已经低于10%，而中国券商对零售经纪的依赖还比较大，业务创新能力还有待提高。

二、垃圾债券：巴菲特的秘密武器

至今都很盛行的投行创新业务：

• 垃圾债（junk bond）
• 另一个名字：high yield bond（高收益债）
• 指风险比较高的债券（比如面值100元（零息）一年期债券，一般企业卖95元，相当于收益率5%，一个企业风险大，可能就得卖90元，甚至更低，收益率就变成了 10%或者更高）

巴菲特购买亚马逊的垃圾债券：

• 2000 年美国科技泡沫破灭，911袭击。
• 亚马逊股价从100块迭到10块以下，发行的债券（6.9亿10年期债券），被评级机构下调到垃圾债的等级。
• 投资者抛售亚马逊债券，巴菲特买下3.1亿亚马逊垃圾债。
• 第二年亚马逊经营业绩翻转。
• 2007年净利润为正，债券价格上升，巴菲特收益率高达140%，是投资一般企业债的好几倍。

垃圾债并不是垃圾，它是高收益债券。你投资得当的话，是可以刨出金子来的。

1、投资银行家对垃圾债的价值发掘

20世纪70年代美国，美国经济下滑，企业陷入财务困境，债券等级下调，被市场抛售。

• 堕落天使：亚马逊、诺基亚、戴尔
• 米尔肯的投资银行家发现商机：企业基本面挺好，主要是宏观环境非常低迷，然后导致经营业绩下滑，只要挺过去，就会很好。
• 米尔肯在市场上大肆收购，然后兜售垃圾债券。
• 第一投资者基金听了米尔肯建议，在1974-1976美国基金排行榜上，业绩连续第一。

小天使：

• 实力比较弱小的公司，或者现金流不是很稳定的新兴的高科技公司。
• 原来融资无门，发行股票发行不了，上市上不了，银行贷款借不了，发行公司债又拿不到好的信用等级。
• 垃圾债就给他们开了一扇新世界的大门。

小天使举例，靠发行垃圾债赢得融资和生机：

• 时代华纳
• 默多克的新闻集团
• 好莱坞著名影业公司：米高梅

垃圾债不是垃圾，蕴含着很多价值投资的机会，而且替中小企业的融资打开了一扇新的大门。

2、兴风作浪的垃圾债券

为什么垃圾债给人一种比较负面的活比较凶残的感觉？

• 杠杆收购浪潮中，垃圾债是中间特别有力的工具。
  • 蛇吞象，银行因为高风险不贷款，米尔肯帮企业发行垃圾债，进行杠杆收购。
  • 举例：
    • 金砖赌场净资产2.3亿美金，出价收购18亿希尔顿酒店
    • 法利工业净资产600万美金，竞购14亿的西北工业公司。
    • 自由资金就这么多，其余的钱都是通过发行高收益的垃圾债来募资的。
  • 高杠杆意味着，利润高的离谱。特别疯狂。
• 垃圾债+杠杆收购，搞得华尔街腥风血雨，大公司人人自危。繁荣和泡沫同在的时代。垃圾债风光无限。
• 80年代90年代后，利率上升，垃圾债的违约率迅速上升，购买垃圾债的金融机构被牵连破产。
• 1990年，米尔肯被指控金融犯罪，坐监狱10年。
• 垃圾债+杠杆收购的时代结束。

垃圾债+杠杆收购对美国企业更新换代的作用：

1. 一方面，治愈了美国当时盛行的大企业病。
   1. 逼着企业高管进行战略和经营上的调整。加快了美国企业的结构调整，使得美国企业后来变得更加健康。
2. 另一方面，逼着企业更加关注短期的利益和股价。催生金融混乱，金融犯罪，市场秩序变乱。

3、中国的垃圾债市场怎么参与？

中国，有垃圾债市场：

• 中小企业私募债。

债券发行门槛很低，只要是境内注册的，而且是没上市的非房地产企业，中小微企业都可以发行。

• 对发行人也没有净资产和盈利能力的要求，而且采取备案制发行。

低门槛，风险偏高，违约率可能比较高：

• 要求：一般人不要去投资这个债券市场，要让那些风险承受能力比较高的人去投资。
• 私募债债券市场的最低准入门槛是 500万。

中小企业私募债市场规模很小：

• 73支
• 票面率大概是8%~10%
• 违约率高收益率又不太足的情况下，对投资者吸引力不大。

划重点

1. 垃圾债指那些高风险的债券，因为投资人的本金保障比较低，所以会要求比较高的回报率，因此又叫高收益债券；
2. 垃圾债其实有两种类型，一种是因为公司盈利下降，被降级成垃圾债的堕落天使；另外一种是实力较弱的小公司或者现金流不稳定的高科技公司；
3. 垃圾债和其他的金融工具一样，是中性的，严格遵循着高风险高收益的原则，它为中小企业开辟了融资新渠道，但也造就了80年代杠杆收购的滔天巨浪。

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要点1：垃圾债的另外一个名字叫 high yield bond（高收益债），就是值那些风险比较高的债券。

垃圾债：高风险高收益的债券。
垃圾债的两种类型：

• 公司盈利下降被降级成垃圾债的堕落天使。
• 实力比较弱的公司或者现金流不稳定的高科技公司。难以从其它渠道融资，只能依靠高利率的债券市场。

要点2：垃圾债本身是中性的，它既开辟了高风险中小企业融资的新途径，也在利率上行的背景下压垮了许多参与杠杆收购的公司。

垃圾债既是天使，也是魔鬼。

• 既可以成为套利投资的工具，也可以成为价格投资的工具。
• 关键在于，投资者的智慧、眼光和定力。

要点3：目前中国的垃圾债市场还没有形成规模，但随着经济从高速增长逐渐转为中高速增长，我国的中小企业私募债可能会有较大的发展空间。

垃圾债本身是中性的，它严格遵循着高风险、高收益的金融原则。

• 一方面为中小企业开辟了新的融资渠道。
• 另一方面造就了80年代杠杆收购的巨浪，遭受不少诟病。

三、量化交易：诺奖得主也会掉进的坑

近二、三十年来，最惹人注目的金融创新：

• 量化交易。

行业从业者：火箭科学家。

• 精密计算推演，设计复杂工具，加杠杆，高利润。
• 投行顶级宽客年收入 5.7 亿美金，年龄最小30岁左右。

中国负面量化交易：

• 2013年光大乌龙指事件。
• 2015年A股市场危机。

1、量化交易是什么？

量化交易：

• 依靠计算机程序实施投资策略的方法。

比如金融学有著名的交易策略叫动量交易（momentum trading）

• 股票价格向上突破的时候买入，向下跌破的时候卖出。
• A股3000股票，短时间内由人过股票不可能，但计算机可以。
• 向计算机输入交易策略指令：当股票价格上涨超过20日平均线时买入，当股票价格跌破20日移动平均线时卖出。
• 把交易策略的指令输出去，让机器来下单操作。

2013年光大乌龙指事件：

• 光大交易员不小心输错数字，下了70亿的买单，导致股价大涨，
• 触发很多量化交易程序的条件，导致300多亿资金涌入场内，几分钟之内上证的指数拉升了100多点，
• 59支权重股瞬间涨停。
• 这也是为什么后来很多人职责量化交易，他们认为是量化交易导致了这个乌龙指事件。

2、量化交易的原理和应用

量化交易到底有什么用？和投行之间是什么关系？

• 量化交易的作用就是利用计算机技术和金融理论的进步，帮助克服我们人性上的弱点，然后在投资中做出更好的决策。

什么叫人性的弱点？

• 作为生物个体，投资者没有办法回避的一个弱点是，我们的时间、体力、精力、注意力、判断力都是很有限的。
• 比如你用传统的方法，每个证券都去仔细分析它的基本面或者看它的技术图形，那即便像巴菲特这样的股神，也能分析很少的证券。

大规模资产管理的行业出现后，基金经理们的想法：

• 有没有可行的方法，让一个人研究更多的证券，管理更多的钱。

20世纪70年代，计算机的计算能力突飞猛进，对金融数据的分析成为可能，大批划时代金融理论诞生：

• 投资组合理论
• 资产定价理论
• 期权定价理论

这些理论为挖掘金融数据提供了理论基础。同时，市场上需要管理的钱越来越多，证券种类越来越多。

计算能力、金融理论基础、市场需求，三个条件统一时代满足，量化交易就水到渠成。

投资银行投入大量人力资金物力，组建团队，募集资金和设计算法。

• 所罗门兄弟这个投行里，有个叫梅瑟维夫的人，组建了量化基金：长期资本管理公司
• 摩根斯坦利内部：过程驱动交易组。

天才聚集华尔街，利用计算机技术在海量数据中挖掘信息，设计很多很复杂的金融产品，放大杠杆，获取高额利润。

经过投行的推波助澜，量化交易在整个金融市场上占据着越来越大的份额。现在美股市场，量化交易大概占60%左右比重。

• 比如说农业股，原来你会看财务数据、历史产量。
• 现在交易公司利用卫星的数据来分析天气，然后把农产品的历史产量还有相关产量数据拿过来，再对未来产量做谡。

量化交易的核心竞争力是什么？

• 可以对海量的数据进行计算，然后把这个规律给提炼出来，做出预测。

3、量化交易的风险

• 依赖过去的趋势，如果这个趋势存在的条件发生变化，过去的策略就没用处。

教训：

1. 著名的：长期资本管理公司破产。
   1. 量化交易界的一面旗帜。
   2. 1998年俄罗斯卢布贬值，市场疯狂抛售俄罗斯债券。
   3. 长公司假设俄罗斯大国不可能赖账，天才们觉得市场错了，不但不抛售，反而激进地买入，等市场反弹大赚一笔。
   4. 结果黑天鹅事件发生，1998年8月17，俄罗斯发表声明说不再偿还任何债务，卢布应声而落。
   5. 长期资本管理公司一天亏几亿美金，一个月之后，被迫清盘。

量化交易把金融市场当做一个稳态结构，然后从历史数据中挖掘规律，利用高杠杆赚利润。

• 但金融市场不是天体世界，它归根到底是人的市场。

量化交易回归到正常状态：

1. 一方面，认识到量化交易在数据挖掘和科学决策方面的优势。
2. 另外一方面，人们也认识到量化交易是有局限的，尤其是应对突如其来的规律变化的时候，纯量化交易可能面临更大的风险。

4、中国的量化交易路漫漫其修远兮

中国市场规律变动频繁，量化交易策略非常不稳定。

划重点

1. 量化交易，就是挖掘海量数据，寻找规律，然后使用这个规律进行自动的计算和决策，获得高收益的投资模式；
2. 投资银行曾投入大量资源，促进了量化技术的发展和应用。很多投行内部就设有巨型的量化交易基金和部门。
3. 量化交易有他适用的条件，它在规律稳定的时候可以获得很高的收益，但是如果规律发生了巨大变化，而我们有没有能及时调整的话，可能会带来巨大的损失。

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要点1：量化交易就是依靠计算机程序实施投资策略的方法，这种策略一方面收益极高，另一方面也可能导致市场短期内大幅震荡。

要点2：量化交易建立在计算机技术、金融理论和财富管理总量迅速发展的基础上，它的原理就是利用计算机技术克服人的弱点、寻找钱的规律。

• 20 世纪 70 年代以来，物理学家、数学家进入华尔街，依靠模型分析预测未来，进行资产定价。获得巨额回报。
• 美国股市，尤其是对冲基金里，量化交易的应用非常广泛。

量化交易有风险：

• 所有量化交易策略依赖的是过去的趋势，只要市场条件发生变化，过去的趋势就发生变化。
• 过去的趋势发生变化，策略就失效。
• 中国股市，规律容易发生变化，量化交易难做。

要点3：量化交易在规律稳定的时候可以获得很高的收益，但是如果规律发生了巨大变化而策略又没有能及时调整，则会带来巨大的损失。

要点4：中国的量化交易尚处于一个萌芽的状态，这既是由于次贷危机引发人们对量化的反思，也是因为中国的金融市场还未发展成熟。

（延展）如何正确认识形形色色的「金融创新」

三个重要投行金融创新：

1. 零售经纪
2. 垃圾债券
3. 量化交易

创新有改变全球金融市场风貌，改变了投行形态。但很多创新其实是流于概念的炒作，尤其是中国这种金融市场薄弱、金融知识匮乏的市场里。

我们来看看近年来非常火的金融创新，哪些是真潜力，哪些是海市蜃楼。

1、智能投顾这个投资顾问到底智能吗？

AlphaGo 开始，人工智能变得时髦。机构也说为客户提供智能投顾服务。

• 其实就是根据大数据对每个客户进行动态的风险测评，再根据每个客户的风险偏好推荐最合身的证券投资组合。
• 其实就是 1952 年玛格维茨提出的投资组合理论，他因为这个理论获得了诺贝尔奖。
  • 这个理论指如何根据每个人的风险偏好，在千万个证券里面计算出你的最优投资组合。

这对金融服务机构有非常高的要求：

1. 有海量个人实时数据。
2. 有极强的大数据分析能力。
3. 有大量像行为金融学、心理学、计算机编程方面的高级专业人士。

放眼市场，能做到的机构不多，也就是像腾讯、阿里、平安等少数几家超级企业可能具备这个潜质，但真正做到智能投顾，路还很远。

• 绝大多数号称智能投顾的公司，完全不具备以上条件。很大程度上停留在噱头的阶段。

2、机器人怎么选股？

机器人选股不属于智能投顾，属于量化交易。

• 量化交易策略，是随时需要跟踪调试的。
• 目前完全的机器化、程序化的效果并不好。
  • 美国人工智能选股基金 AIEQ，2017年10月上市的一个月内，大幅跑输标普500。
  • 放到中国市场更不靠谱，中国市场变化快，规律不稳定，小概率事件时常发生。
    • 金融严监管，几乎所有量化策略都失灵。
  • 很多机构的智能投顾、机器人选股，都是营销的噱头。

我们要对智能投顾和机器人选股两个概念有清晰的认识。

3、P2P投资靠不靠谱

什么叫 P2P？

P2P 就是 Peer to Peer，也就是个人对个人的贷款平台。

• 2013~2014 一年多时间内，冒出 3000 多家 P2P平台，市面上充斥着各种 P2P 理财产品。
• 2015 年后，像 e租宝、大大集团这种互联网金融诈骗案的爆发，监管趋严。
• 2016年，1700多家停业退出或者跑路清盘。
• 2017年，一半以上 P2P平台倒闭。

P2P平台为什么频繁出事？

• 不是监管问题，是背后的金融逻辑不对。
• 监管部门对 P2P 平台定义非常精确，像银监会：
  • 它就是网贷平台，就是金融信息中介，你不得直接或间接地吸纳存款资金，不得非法集资。
  • 换句话说，不允许你搞资金池。
  • 这就和 P2P 要做的贷款业务发生了矛盾。为什么？P2P 做的是个人对个人的贷款业务。贷款业务的核心是：去了解借款人的资质，包括他的还款能力、还款意愿。
  • 这个能通过线上填表完成或者借款人网上留下的数据信息完成吗？目前看非常难。
    • 第一，互联网是没有办法自动甄别信息真伪的。
      • 除个别超级互联网公司之外，网上留下的零碎信息，根本达不到征信的要求。
      • 互联网可以传递真实信息，也可传递虚假信息。
    • 第二，作为信息中介，你就只能收取信息中介费，这个费用是很低的，你没有办法通过吸收存款来赚取存贷差。
      • 这点收入很难覆盖贷款业务成本。
      • 美国网贷平台，P2P鼻祖 Lending Club，始终坚持信息中介路线，不开资金池，不接触资金，就收取双方服务费为盈利点。
      • 这家企业盈利非常低，光2016年就亏损 1.46亿美元。股价相比上市跌了 80%
      • 一个信息中介想支撑贷款业务的成本，是非常难的。
    • 第三，P2P 做的小额和微额贷款，是传统银行不愿意做的高风险、高成本业务。
      • 很多 P2P 平台，压根没有互联网技术，也没有金融专业知识。
      • 没有数据，没有风险管理，也没有有效的获得客户的渠道，怎么可能不出问题？

P2P平台好坏的判定

把握一个原则：

• 一个 P2P 平台要成功，必须有海量的高质量数据，有有效的风险识别技术和强大的算法。
  • 即：P2P 平台需要在互联网和金融风控两个技术上有非常高的壁垒。

有人说，区块链技术可能会使得这种 P2P 的成功概率加大，这种可能性时存在的。

• 但区块链找到落地场景的路还很长。
• 眼下投资的角度，尤其是中国金融严监管的大背景下，P2P投资的风险比你想象的要高。

4、金融创新为什么不容易成功？

金融创新要成功不是那么容易的事情：

• 第一，它需要背后的金融逻辑过硬；
• 第二，它需要满足现实中的条件。

如果这两条做不到，金融创新就可能只是噱头，或者是海市蜃楼。

划重点

1. 智能投顾就是根据大数据来对每个客户进行动态的风险测评，再根据客户的风险偏好推荐最合身的股票债券或者投资组合；
2. 机器人选股不是智能投顾，而是量化交易。
3. P2P平台是为个体与个体之间的网络借贷提供信息中介的公司。P2P平台要成功，必须有海量的高质量数据，有效的识别技术和算法，在互联网和金融风控这两个技术上有很高的壁垒；
4. 金融创新需要过硬的金融逻辑和充足的现实条件。

（问答）如何判断人民币汇率走向？

人民币对美元汇率为何先贬值后升值，未来汇率走势如何？

• 过去两年半，人民币对美元汇率坐了一次过山车，从 6.2 贬值到6.9，又升值到 6.3。

1、汇率波动，究竟是谁惹的祸？

下图是衡量人民币汇率的一个综合指数，也就是人民币对一揽子货币的平均汇率。

• 2016稳定，在 94~96这个范围内波动，维持两年，也就是说人民币对一揽子货币没有大起大落，唯独对美元坐了过山车。

  • 引起汇率像过山车一样波动的背后动力源，不是人民币，是美元。

• 过去两年，美元的大幅波动是不争的事实，以下是美元指数的变化，也就是美元对一揽子货币的平均汇率。

• 美元指数前几年稳定，2014年开始大幅拉升，从 80 左右涨到100出头，涨幅超过 25%，从 2017 年开始到 2018 年初，又跌到了 89，跌掉了之前涨幅的超过一半。

  • 美元像自己做了过山车，高高抛起，又深深跌下。

• 以前人民币是盯住美元的，美元升值，人民币就被动升值，被美元拉着升值。

• 2015年8月，我国不再盯住美元，开始对美元贬值，人民币前两年的贬值，其实是抵消了之前的被动升值。
• 后来，美元开始贬值，人民币已经不再盯住美元了，所以就相对美元升值。
• 尽管相对于美元升值，人民币相对于其他货币，还是很稳定的。

人民币之所以之前会出现大幅波动，背后的原因是在美元波动。

• 树欲静而风不止，人民币是树，美元是风，树是静止的，而风是动的，树只好随着风动。

2、美元为什么会出现大幅波动？

美元是当今国际货币体系的基础，全球的重大政治、经济、军事事件，都会影响美元。

• 第一个关键要素，是美元加息。
  • 金融危机以来，维持接近于零的利率水平。2014年，美联储放出风声要开启加息周期，于是年中，在加息预期的刺激下，美元开始大幅升值，2016年底，累积升值超过 25%。
  • 期间美联储从 2015年开始连续加息5次，加息预期得以实现。
  • 现在，加息的靴子落地之后，美元的升值压力也就慢慢消退了。
• 第二个关键因素，是全球经济复苏。
  • 2016年下半年开始，全球经济开始复苏，欧洲显著。
  • 2017年欧元区增速达到 2.5%，十年最高。经济的强劲复苏，带来了欧元的强劲上找。2017~2018欧元对美元升值了 11%。
  • 这是什么含义呢：美元和欧元是当今两大货币，此消彼长，欧元的升值就是美元的贬值。
    • 欧元以外的其他货币，也都随着经济的复苏大幅上涨。

为什么经济复苏，美元会下跌，其他货币会上涨的？

• 中国古话：盛世古董、乱世黄金
  • 说的是战乱的时候，安全资产最重要，繁荣的时候，有风险，但是也有高收益的资产会受到欢迎。
• 当今世界最安全的货币是美元，前几年全球经济不是很好，又碰上美元加息，所以美元大涨。
• 2017年，全球经济强劲复苏，风险资产受到追捧，原来不被看好的欧元和其他货币，在大背景下受到追捧。
• 在这一轮升值中，人民币表现中规中矩，累积升值 8%，比欧元少，比英镑多，和韩元趋平。

3、如何判断美元的未来走势？

预测汇率是很难的：

• 因为汇率是一个国家或者地区综合情况的一种体现。
• 理解汇率走势，要区分长期和短期，长期看趋势，短期看波动。

看长期趋势，要看影响国家综合实力的根本性、基础性的变化。

• 比如美元。美元的长期趋势是贬值。
  • 这是由美国综合力量的相对下降决定的。
  • 当今世界正在从单极格局，演变成多级格局。
  • 从美国的一党独大，演变成美国、欧洲、中国等多级共存的局面。
  • 所以美元的相对价值，长期看是下降的。
• 欧元、人民币等货币的相对价值，长期看是相对上升的。
  • 中国经济和其他一些发展中大经济体，依然保持较快增速，长期升值的潜力依然不可低估。

看短期波动，要看短期的重大事件，这些事件会主导一些短期的，比如说 2-3 年的汇率变化。

• 比如说，2014年的美元升值，主导力量是美元加息的预期。
• 2017年的美元贬值，主导力量是全球的经济复苏。

2018年的美元走势：

• 既然是短期，重点看短期的风险事件。
  • 比如说，如果全球的经济复苏能持续，则是一个导致美元继续贬值的力量。
  • 再比如说，如果朝鲜局势又变得不稳定，甚至发生小规模的冲突，那么美元安全资产的属性又会显现出来，是一个导致美元升值的力量。
• 判断美元的短期走势，要留意这些重大的风险事件。

划重点

1. 过去两年人民币对美元汇率的大幅波动，是美元导致的，而不是人民币导致的。所谓树欲静而风不止，这里的树是人民币，风是美元；
2. 美元在过去几年的大幅波动，是一些重大事件驱动的，最重要的是美元加息和全球经济复苏；
3. 理解汇率变化，不仅要看短期的重大风险事件，还要看长期的趋势。前者主导2-3年的波动，后者主导更长时间的趋势。长期看，美元是贬值的，人民币是升值的。