大家好，我是梨核。

因为最近回了趟老家，每天和土味老板们畅谈人生、讨论花钱，以至于乐不思蜀，最近都没怎么更新，现在登录账号一看，后台小伙伴的私信已经多得数不过来。感觉这种沉溺于温柔乡的状态并不符合艰苦奋斗的我。

看了看后台私信我的小伙伴，很多的问题是关于理财的问题，特别是最近基金净值变化，wuli坤坤变成菜坤的问题。

所以，这期视频想讨论讨论基金经理不行还是你不行，或者如何科学养基的问题。我知道对于小伙伴们来说，说什么夏普比率、最大回撤这些指标，或许只会加重小伙伴们的学习负担。这期，不妨讲一些故事，让大家来品一品，如何成为一个合格的基民，如何科学养基。

如果你准备好了，不妨把开始打到弹幕上，我们现在开始进入主题。

01 门派之别

只要你玩一款大型角色扮演类游戏，几乎第一步都是选择角色或者门派。门派之间招式不同，或许相互克制，或许相互辅助，但对于良心的开发商来说，每个门派之间的差异应该都不太大。就像看金庸的小说一样，看之初，你会认为“天下武功，唯快不破”。所以掐起架来，谁出招快，谁就猛。但是看多了，你就发现，出招快的并不一定是最猛的。比如，乔峰打不过扫地僧，实力最慢张三丰，黯然销魂干翻周伯通。

要是说丐帮牛吧，但是到了《倚天屠龙记》也就沉沦了。要是说华山派不行吧，反倒是《笑傲江湖》中，华山派还挺厉害。

于是不论是看小说还是打游戏，都会总结出一个经验。

一代版本一代神，不是门派不行了，是练得人少了，市场关注度低了。

这跟投资就很像，股市刚成立那会，市场混乱，法人股和国有股不能流通，上市的公司大多数盘子都不大，或者盘子大但实际流通的盘子不大。使得操盘实施起来比较简单，或许你有个十几亿和几十亿的时候，你也就能操盘，市场派那时候就是最火热的。

散户们研究庄家行为，筹码、资金、供需关系，短线操作才是王道，谁要跟你说价值投资，你理都不带理他的。

庄家也热衷于研究散户行为，别人恐惧的时候，有人贪婪不，庄家不知道，但是庄家一定知道散户也恐惧。

也就是这样，早期的A股股市控盘横行，庄家霸市，你要说有啥门派差异么，估计只有庄家坐庄派。

渐渐的，散户也成熟了，资金的变化在个股上是可以被庄家操纵的，这么玩，散户必然干不过庄家。于是各种炒股软件为了给散户提供便利，研究或者上线了各种观测资金变化的程序，辅助散户短线操作。

庄家自然也深知，如果单纯靠画曲线来诱导散户跟进可能不实用了。于是便在市场资金供需的基础上衍生了各种细分流派，题材派、跟庄派、打板派、暗黑操作派、内幕交易派。

记得当时我们去募资，你要说我们基金期限20年，做时间的朋友，人家理都不带理你的，你看那谁，基金期限1年，参与了个上市公司定增，然后在市场上一抛，瞬间赚个50%，就问你香不香。

私募也没有办法，早期募资也难，没有更多的销售通道，最好的销售通道就是第三方财富管理机构，让三方募资，成本极高，使得时间拖得越长，成本就变得越高。我们想做时间的朋友，但是时间不给我们机会。

也可能是时间长了，投资者累了，复合增长率成为大家关注的主要指标之一。市场上呼吁价值投资的大佬越多，股民或者基民们对于价值投资的向往也就越深。渐渐的价值投资成为了名门正派，现在随便问问一个投资者，几乎都会跟你说。别跟我说短期操作，我要做时间的朋友，做价值的朋友，坚持长期创造价值。

但问题是，价值投资是个啥？所有的股民真的理解么？价值投资是一个门派还是多个门派？

我问一些朋友，我说你觉得价值投资是啥？得到的结果大多是股票的内在价值低于股票的价格，在足够安全边际的时候买入股票，就可以获得收益。听起来没错，但问题在于股票的内在价值应该如何衡量呢？股票的价格应该如何认知呢？

学过财务管理或者读过关于巴菲特的书的朋友都知道，股票的内在价值由公司未来现金流贴现所得，这里涉及到两个指标，一个是公司未来产生的现金流，一个是计算公司价值的贴现率。

贴现率好理解，也就是你要求的投资回报率，你要求每年10%的复利增长，那你的投资回报率就是10%，你要求三年翻一倍，那你的投资回报率接近30%。当然，大多数人要求的可能是1年翻1倍，如果可能，1年翻10倍更好。

但公司未来现金流呢，你能预测1年的，可能准，但是你能预测未来10年的么？你能预测某些成熟行业的，比如海尔、格力，但是你预测未来10年半导体龙头、新能源龙头企业的未来现金流我看看，或者可以尝试预测下一些周期性较强的行业，比如预测下猪肉的价格？

于是，你发现，原来都是价值投资，对于未来的业绩预测的难度是不同的。那些需求空间很大，但市场竞争也大，一个公司在成长期阶段，让你预测未来增长是很困难的，这种公司更适合通过成长股票投资的方式进行投资。那些呈现周期变化，虽然行业成熟，也不可能单纯去按照现在的、历史的业绩进行选择和决策。那些增长稳定，市场竞争情况比较清晰的企业，其未来的现金流可能较好预测，通过现金流贴现的方式或许是个好的方法。于是，你想到了巴菲特，巴菲特就是投资这样的成熟公司出名的，所以我们要跟巴菲特一样慢慢变富。

但是问题是，你即使能预测现金流，但现在的价格更多时候是不便宜的。以前，我去参加某大佬的公司定增交流会，当时他忽悠人的核心法宝是，我不管你们投资的能力怎么样，但是我，大佬，买的资产就是便宜，便宜代表着风险低。

所以，按照巴菲特老师格雷厄姆的说法，PE，也就是市盈率，高于20倍的公司，我们应该提高警惕，那这样你可能会长期错过茅台。甚至，你可能还会被一些大V瞧不起，因为你关注的是低估值蓝筹，银行、保险、机场这些。

你看，即使是价值投资，也并不代表你们是同门同派，就像武当出于少林，但武当和少林的功夫还是有差异的。

你可能会想，说这些有啥用呢？

2008年，巴菲特的公司伯克希尔哈撒韦公司以每股8港元的价格购买了比亚迪10%的股份，花费了2.3亿美金。随后的一年里，比亚迪的股价一度上涨到85.93港元/股，当时市场上的人坚信，巴菲特都投了，咱们怕啥。谁知2010年-2011年，一年的时间里，比亚迪的股价又闪崩到10.66港元，市场上开始出现巴菲特老了，不行了，干不动了。而你现在去看比亚迪的股价，好嘛，195港元了。

2018年，腾讯的股价上涨到472.95港元/股，随后南非报业出售腾讯股票套现的消息传于股市。于是便有了腾讯的微信、QQ的渗透率很高了，海外业务又没有想象中那么理想，预计未来增长不及预期，股价下跌。但市场似乎告诉了大家一个道理，虽然不能告诉你要不要做多腾讯，但不要轻易做空腾讯。

如果你去看2008-2015年的股市，张坤是谁？你可能不知道。但作为股市的老油条，你一定知道王亚伟，08-15年代，是小盘成长股的年代，关注成长性、被并购价值的投资风格似乎更适用于那个年代。现在呢，对于新一代基民来说，ikun永相随可能才是王道，或许今年的这几天，也让大家忘却了要ikun，王亚伟在哪呢？估计大家已经忘却了他的名字。

所有的股市几乎都是这样的，没有人会在短期内持续领先于整个市场，即使巴菲特也不一样，股神是天天有的，特别是在牛市中，股神尤其多。这主要是因为市场风格导致的资金配置的变化，有的时候资金喜欢小盘股，于是成长性的基金涨的多，有的时候资金喜欢大盘股，于是蓝筹股股票涨的多。

市场风格的变化，使得基民们从爱坤坤到爱乾乾，因为连某宝对基金排名都是按照最近一年收益率排名了，况且基民们呢？但问题是，你不爱他们了，真的是因为他们不行了么？


02 张坤们不行了？

在最近5年的年化回报中，明星基金经理们以高于沪深300的成绩取得了不错的业绩，其中，张坤、谢治宇、朱少醒、朱楠，其年化回报超过20%，年化回报超过20%什么概念呢？巴菲特的年化回报差不多也是这些。

当然，他们还没法和巴菲特比，毕竟巴菲特炒了一辈子股，而这些基金经理们，有95%的基金经理从业年限不足10年。 2008年，张坤加入易方达成为研究部的一名行业研究员，从2012年9月28号起，张坤担任易方达中小盘基金的基金经理。满打满算，张坤从开始执掌基金到现在也不过9年的时间。

这么短的时间内，取得这么好的业绩，很大几率上可能是运气，比如2019-2020年配置的白酒使得张坤管理的基金大幅上涨，而易方达中小盘是妥妥的“酒庄代言人”。但实际情况是这样的么？

2012年张坤接盘易方达中小盘之后，易方达中小盘的持仓配置集中于房地产、金融、医药、食品饮料，独独没有酒。实际上到了2014年中旬，易方达中小盘才开始配置白酒。2015年后，易方达中小盘的持仓配置多集中于两个行业，消费和医疗，白酒渐渐成为张坤配置基金的首选。

这背后发生了什么？我不太清楚，但从一次张坤的访谈中可以看到其投资风格的变化。在《对话张坤，最完整的投资思路》中，张坤说到，“我更多会从行业的供给端、竞争格局找到未来可持续的东西。能确定的东西不多，但我们能找到确定性的东西。我们也不需要找到很多，找到几个就足够了”。

我想可能很多人看过这段采访，每个人的理解也不同。如果让我理解，我的浅薄理解是，在价值投资中，有那么几种投资策略，大概出现次数最多的是三种。第一种，捡烟蒂，也就是找便宜的股票进行投资，核心是在足够的安全边际的情况下，买入股价高于内在价值的股票。从哪看张坤都不想这种，毕竟茅台在多数时间点上，都不想被市场低估的股票。第二种，看成长，但成长总是不确定的，有的时候A股为了让成长提前兑现，会有各种概念和主题的出现，典型的如5G、半导体的概念。从张坤的持股看，似乎也看不到这种影子。第三种，看确定性的持续成长，换句巴菲特的话叫做，合适的价格买入优秀的公司，核心是优秀，之后是价格。什么样的公司能持续优秀，或许只有不会随着市场发生剧烈变化的公司，一劳永逸的公司。虽然我不相信没有一成不变的事情，但确实存在一段时间内，核心壁垒不会发生变化的公司，比如贵州茅台，这有点像张坤投资的风格。

可能投资策略和投资风格听起来略感玄乎，就跟宇宙吸引论一样，但是问题是无论何种投资路数，总得在A股有所良好反应才是正确的吧。

投资回报率我就不多说了，除了投资回报率之外，还有啥可以证明张坤行不行，或许就是当市场风格不是张坤风格的时候，处于极端情况下，张坤执掌基金的表现。我筛选了2014年6月1日到2018年6月1日，所有公募基金的表现情况。之所以选择这个区间有两个原因，第一个原因是2014年-2016年，A股市场的主要风格是炒小盘股，张坤的风格与之相反；第二个原因是2016年、2018年，A股市场上同时发生了两次较为极端的股票下跌现象。

在这4年的时间里，张坤管理的易方达中小盘基金年化收益31.06%，年化波动率处于较低水平，虽然最大回撤较大，但在同类型中，仍然处于较好的水平。

业绩的表现体现了投资策略在A股的适用性，但这种投资风格也使得张坤在A股飞，但同时带来了一个问题，除了茅台等少数股票之外，好像没有别的股票可供选择，使得这样的基金持股较为集中。

一个股票的预期涨幅是30%，看起来这很不错。如果这支股票的流通盘是1000亿，那么你有1个亿，进去享受这预期30%的涨幅不要太爽。如果你有1000个亿，等你300亿全买进这支股票的时候，忽然发现，整支股票30%的涨幅全是你拉上去的。这个时候，你还有700亿，你是跟呢？还是不跟呢？你跟，其他的投资者都是你的对手盘，都等着你拉升，靠你变现。如果你不跟呢，持续增长的基金规模请问你该投些什么呢？继续找一家茅台，似乎并不合适。

如果你是基金经理，当你规模逐渐扩大的时候，你也别无选择，你只能接着搞，面对估值快速攀升，还有人跟着你抬轿子的时候，你会发现你更难受。

我有个朋友开发了一款人工智能炒股软件，按照现在最强的基金经理们的策略制定了自动选股的方法，业绩不错。但有一点，就是不知道该什么时候退出，因为每次退出的时候都赶不上好时候，要么卖不出去，要么卖不到好价格。

这跟基金规模持续扩大的基金一样，你能买，但你能卖么，因为你已经把股票买的远远超过股票的预期收益了，股票的业绩已经无法支撑其股价上涨了。如果你想赚的当前的收益率，没办法，你得熬，熬到股票的上涨幅度有股票的业绩支撑。

所以，多数情况下，基金的规模与基金获利的速度很难兼得，基金规模越大，你越难很快的获利了结，除非你搞一些暗黑流的事情，比如徐翔。

问题是，大家都知道基金的规模与基金获利的速度往往很难兼得，当一只大基金短期内上涨速度过快时，大多情况下，存在基金抱团的情况。如果大家相安无事，那么即使下跌，回撤也应该不会太大，毕竟基金经理们都是专业人士，当下跌幅度与预期相差太大时，下跌的速度就会下降。短期来看，会有波动，但长期一定会被消化。

但如果基金加了杠杆呢？如果这支1000亿的基金有50%乃至更高是杠杆呢。也就是说，股票上涨10%，我50%的杠杆上涨20%。如果股票下跌10%，我50%的杠杆下跌20%。上涨无极限，但下跌有极限，50%的杠杆，股票下跌50%，我的资金归0。况且怎么提供杠杆的人怎么可能让你跌到0。

你可能想不到公募基金哪里有杠杆，但实际上，公募基金的杠杆就是基民。基金经理虽然想长期持有，毕竟长期来看，茅台还是能消化估值上涨的。但细化到个人，可不这么想。2019年-2020年，大盘策略的公募基金平均区间化收益率为133%，但在这两年区间收益率大于30%的基民不足1%。大多数基民在2020年7月份以后，甚至在年底，看到别人赚钱了红了眼才买入，自然也就吃不到这133%的红利。

本来没赚多少，3月份就来了个下跌，把基民都吓坏了，毕竟赚钱的基民是少数，本来想着赚钱，那见过这，对于他们只有一个选择就是赶紧赎回。如果赚取收益不足30%的是99%，如果这99%的基民赎回，你想想对于剩下的1%是不是像加了杠杆一样的下跌。

所以，很多时候不是基金经理不行了，而是“基民杠杆”加多了。当“基民杠杆”加多了，基金经理是不受控制的，这股价格那么贵，我不想买啊，但你有办法么，基民疯狂给你打钱，你不买，你业绩上不去，你就是菜。当股价下跌太多的时候，我不想卖啊，但你有办法么，基民疯狂赎回，你不卖，你都那么菜了，你还不卖？

换位思考一下，当基民们购买基金的时候，你有想过你买的这支基金是否适合你呢？先不说什么夏普比率、最大回撤、年化收益。但起码你得知道这支基金的基金经理的投资风格、持股情况吧，换句话说，你得知道这个基金经理何门何派，练得什么功夫，适不适合你练吧。

就好像对面的基金经理是张坤，很明显是一个长期投资为佳的基金，但你根本等不到3年，甚至等不了半年。那么就相当于你让乔峰练玉女心经，估计会反噬他自己吧。

有的时候，很多小伙伴会告诉你，你要选择一支基金，你应该考虑这支基金的收益和风险，收益要长期的，风险的指标有巴拉巴拉。但现在我深度的想了想，即使你知道了那么多指标，把半导体、白酒、新能源等知识都碎片化知识都学了一遍，一顿操作猛如虎，一问月薪3500。但本质上，你的操作并不是投资，而是理财，所谓投资和理财的区别可能就一点，理财的是基民，投资的是基金经理，换句话说，你理财和他投资是一回事，你们是一根绳子上的蚂蚱。问题是，你愿不愿意上他的绳，愿意不愿意跟他死磕到底。

有时候我在想，既然练葵花宝典需要挥刀自宫，为什么女人不能练呢？后来，我朋友告诉我，男人挥刀自宫后会断了欲望，断了欲望才是练葵花宝典的核心，或许这才是投资的内涵。