今年2月18号，出狱后的黄光裕首次在国美发声，希望用18个月的时间，使国美恢复原有的市场地位。
2008年，国美营收718.45亿、苏宁营收498.97亿，那时候还没有阿里、京东什么事。
2020年，阿里GMV超过8万亿、京东GMV2.6万亿，苏宁4500亿、国美GMV1120亿。国美从第一跌倒了倒数第一，但只用了4个月，国美在四家公司的排名可能就要上升一位，从第四变成了第三。
不是因为国美赶上来了，而是苏宁可能要被接盘了。
6月22日，苏宁易购发布公告。
一方面筹划购买资产，另一方面谋划股权转让。购买的资产是深创投苏宁云新私募投资基金，看起来像自己的资产；股权转让还没定数，但看起来，出现新的大股东，也是可能。
苏宁的路是如何走到今天的？是因为恒大的200亿？是因为苏宁并不出色的资本运作带来的过度投资、过度扩张？
如果不站在商业分析的角度来看待，我们可能并看不太清楚。所以，与其他内容不同，这期我想站在商业解读的角度上，深度来解析苏宁的战略、商业的变化。如果你对商业分析较为感兴趣，那我建议你一次性看完，相信对你来说，可能收获满满。
要理解苏宁和苏宁背后的商业发展，可能要把苏宁的故事分为三段来讲：
第一段，苏宁战国美；
第二段，苏宁战京东；
第三段，苏宁可能被收购。
01 苏宁战国美
苏宁成立于1990年，兴起于南京；国美成立于1987年，起步于北京。虽然出生地和出生时间不同，但出生职业定位几近一致。在苏宁电器2004年上市招股书中，这样写到，公司目前的主营业务为连锁终端零售和服务。
其主要盈利来源于三个部分：进销差价、安装维修和推广服务收入。
大白话来说，进销差价就是低买高卖，但与我们理解的，便宜从电器厂家拿货，高价出售给消费者，赚取买卖差价，有所不同。
苏宁的进销差价主要来源于返点，也就是厂家规定一个销售范围，我在这个销售范围内每卖一台电器，厂家都需要给我返点，另外在一定时间内卖了超过厂家期望的销售额，厂家也需要给我返点。返点构成了苏宁进销差价的主要来源；
安装维修不用解释，这个大家好理解，核心的成本是人工成本。
这两块业务占据了苏宁利润来源的一半以上，而另外一半则来自于促销推广费用。在苏宁的上市招股书中，对促销推广费用并没有做太多的说明，但从事零售行业的小伙伴应该都清楚，这代表着苏宁提供的“二房东服务”。
为了更为详细和严谨的证明这一点，我们还是在2004年，苏宁公布的年报中，找到了这项收入的主要构成情况。在苏宁2004年年报中，披露了苏宁其他业务收入的主要构成情况，所谓的其他业务收入自然不是卖电器的收入。
苏宁的其他业务收入如上图所示，促销费、场地费、展台费。
简单解释下，苏宁是卖家电的，但同样的，苏宁也是卖位置、资源的。消费者在进入苏宁之后，会看到众多的品牌，哪一个品牌卖的好，除了自身的品牌优势之外，还包括所摆放的位置、苏宁为之投入的促销员等人员资源。
简而言之，就是个二房东的生意，从大房东手里租完地，简单装修之后，再把柜台、场地租给入驻的电器品牌。
简单分析，苏宁的收入来源主要来源于两个部分：第一个部分是货物出售的差价收入，取个洋气的名字，叫成交付费；第二个部分是二房东生意，也取个洋气的名字，叫做展示付费，之所以会取两个洋气的名字，那是因为在之后的分析中，还会用到。至于怎么用，这里先留个悬念。
不论是成交付费和展示付费，其本质上都与一点有关，就是流量。
人流越大，展示付费的可能和成交付费的可能就大。而在10年前，流量并不大批来自于互联网，而是来自于线下零售渠道。谁的门店多，谁能获取流量的可能性就大，不只是在电器行业，服装、美妆等行业也是一样，典型的代表如10几年前的鞋王达芙妮和百丽等等。
所以，苏宁和国美的战争从一开始就是流量之战，只不过那时候没有互联网的概念。流量之战，也被称为规模之战，而规模取决于核心位置的门店数量。虽然门店是租的，但每年的店租、人员工资、装修费用却真实存在。故规模之战是门店之战，门店之战是资金之战，用句通俗的话来说，就是老一代的烧钱大战。
问题是，苏宁和国美烧的钱来自于哪？
企业的圈钱之道来自于两个方面，一个是外部融资，也就是上市圈钱、向人借款；一个是内生增长，也就是通过利润滚存、现金流滚存的方式来获取资金。
2004年，苏宁收入91.07亿。
营业费用包括店铺折旧、员工工资等9.45亿。
净利润为1.9亿元。
当时苏宁有84家连锁店，如果简单按照营业费用估算，虽然这并不准确，但可以作为一个参考，一家店的开设成本，包括店租、员工约为1100万，按照苏宁2004/2005/2006/2007的净利润分别为1.9、3.73、7.98、15.23亿元。
苏宁能开的店大约在19/37/79/152家左右，但实际上，2005-2007年，苏宁分别开了140、136、175、210家。所以，通过内生增长的利润滚存，自然不能满足苏宁扩张的诉求，真正扩张需要的资金来源于其他部分。
其中，有一部分来自于上市公司的外部融资。2004年上市后，只直接融资，苏宁上市公司主体共进行了15次。
其中定向增发5次，共募集资金406.2亿元，大部分用于门店扩充。所谓定向增发，也就是向合格的投资人，而不是向全体股东募资。公司债9次，共募集资金185亿元。如果算上间接融资，也就是向银行借款，按照间接融资考虑增量负债，苏宁上市17年，总共募集资金1044.83亿元。
另外一部分来自于内生增长的现金流滚存。在介绍现金流滚存之前，有必要解释下，经营活动现金流和净利润的差异。
所谓净利润，就是收入扣除属于供应商的成本、属于员工的成本、费用，属于借钱的和国家的费用之后，剩余的属于股东的剩余收益，只不过这部分是账面收益。
之所以是账面，就是体现在表上，但拿不到手里。原因在于会计准则的收付实现制，解释起来略有麻烦。故举一例子说明，多数公司都以开具发票作为计入收入的起点，但我们都知道，发票开出去，但钱不一定能收到；
经营活动现金流则是正常经营收到和支付现金的表示，和净利润的不同就在于是否收到和支付现金。
典型的代表如供应商向我们供货，然后我们再把货卖出去，之后再给供货商结账。货卖出去之后，我们就计入收入，成交付费，同时结转成本，这样属于我们的利润就出来了。
但这货卖给消费者，消费者一定是先付钱，毕竟与单一散户对比，散户没有议价权，只能先付款，就像你冲游戏点卡，一定是先向腾讯付费一样。收到消费者的钱之后，按理说，应该直接付给供应商，但通常没人愿意这么做，而是会拖供应商一些时日，有时候拖一个月，有时候拖两个月，拖帐的时间在业务中也叫作账期。
从财务数据中，可以用应收账款周转天数和应付账款周转天数，来识别对客户的账期，和对供应商的账期。
上图是苏宁的营运能力分析，从图中可以看出，苏宁的应收账款周转天数是1-10天左右，也就是苏宁给客户发货之后，客户可以拖1-10天再给苏宁付款；
苏宁的应付账款周天天数是30-60天，也就是供应商给苏宁发货之后，苏宁可以拖30-60天再给供应商付款。这样一来一去，就相当于客户给苏宁的钱，有30-50天的时间在苏宁手里。
这意味着什么呢？假设苏宁一年可以卖120亿的货，那么平均每个月可以卖10个亿的货，也就相当于平均每个月可以产生10个亿的现金流。苏宁在收到这10个亿之后，先握在手里1个月，之后再转给供应商。
每个月都是这样，就相当于苏宁每年都凭空多出来10个亿可用于它用，循环往复。苏宁的分店开的越多，现金流入就越多，可占用的资金也就越多，进而用可占用的资金开店的能力就越强。无论是谁，这项循环运动也会持续下去，这些滚存的现金流又可以投入到新的分店建设中。
而上述这一切构成了苏宁繁荣昌盛的关键。也就是苏宁的业务逻辑，也就是通过上市融资和滚存现金流的方式，不断开拓新店，做大基本盘，循环往复。所以，当时的美苏之战是做大基本盘的规模之战。
美苏也都清楚未来的发展战略。2007年，黄光裕在国美年报中提到接下来国美的战略是，要求在规模上坚持自主开店和对外收购并举的思路，在战略上完全压制对手。
而到了2007年6月底，就宣布和永乐电器的整合已经完成。苏宁也在年报提出以“租、买、并、建”的方式，来扩大经营范围。
本来国美和苏宁的戏码刚刚开始。但2008年，黄光裕就因为非法经营罪锒铛入狱。入狱后，国美内部内斗严重，黄光裕的战略没有得到有效的实施。所以，最终剩下苏宁一家电器线下零售商在玩这种模式，而且玩的不亦乐乎。
单单2010年，苏宁就开了408家连锁店，但这种模式也有必然的天花板。它的天花板在于账期是否能够维持？以及连锁店的盈利逻辑是否会发生变化？
对于第一个天花板：账期是否能够长期维持，主要在于苏宁和其他电器厂商的博弈能力。
虽然在家电下乡之后，部分家电行业的市场集中度逐渐提高。海尔、美的、格力逐渐成了大家电领域的霸主企业，对渠道占款的情况嗤之以鼻，甚至自建渠道。少数的几家电器企业的反水，并没有影响苏宁的基本盘，因为电器市场总是存在竞争，又总是存在渠道，而苏宁又是最大的线下电器零售商；
但对于第二个天花板：连锁店的盈利逻辑变化则是致命的。
那是因为当连锁店盈利逻辑变化，甚至出现亏损时，连锁店的亏损一定会反噬苏宁的现金流滚存，导致开的越多，现金流滚存越少，承担的风险也就越大，万一遇到供应商挤兑风险，在家门口拉个横幅，就会带来毁灭性的打击。
而导致盈利逻辑变化的并不是自己视野里能发现的对手，更多的时候是自己看不上的对手，比如京东。
02 苏宁战京东
其实，说到京东，你会发现，虽然和苏宁相比，一个是线上，一个是线下（刚开始）。
但其实内在逻辑是一样的，京东的盈利模式也是成交付费，也是通过出售电器，获取盈利来源。也是通过现金流滚存、规模扩大，来实现大盘的建立；但相比于线下卖电器，京东没有门店压力，无需支付店租、门店工资成本，在前期就具备了价格战的优势。
实际上，早在2012年，刘强东就发起了对苏宁和国美的价格战。
据内部人士透露，价格战的目的有三点：
- 1.巩固京东B2C业务的绝对龙头地位；
- 2.狙击苏宁的公司债发行；
- 3.报阿里和苏宁的公关之仇。
据悉，当时刘强东还买了热搜，成功把京东的B2C霸主地位得以巩固，也迅速将苏宁拉下了战场。
苏宁被拉下战场也很好理解，如我们上面说到的苏宁模式的天花板，当线下大盘不稳的时候，线下门店必然是有损于整体大盘的，这在苏宁的财务报表中，体现的较为明显。
2011年，苏宁的毛利率18.94%，净利率5.2%。但到了2013年，苏宁的毛利率只有15.21%，净利率到了可怜的0.1%。归咎其原因，是销售费用的大幅上涨，苏宁2011年，销售费用率只有9.98%，而到了2013年，销售费用率就到了12.1%。
要知道在当时，获得一个新注册用户的成本在30-50元，而要获得一个新购买用户的成本在180元。起步较晚的苏宁自然面临着巨大的成本压力。
其实刘强东这一招数，实际上是直接给苏宁明牌，就问苏宁跟不跟？
如果苏宁不跟呢。那就等着线下门店业务逐渐被京东的线上业务取代，虽然不可能完全取代，至少大盘会越来越小，之前的苏宁玩法将越玩越小；
如果苏宁跟呢。那ok，下场烧钱吧，以前搭建起来的体系不再是狙击京东的有效手段，从新按照之前的逻辑，重新烧钱。
如果你是苏宁的老板，你如何抉择？小伙伴们不妨把你们的想法打到公屏上。选择跟的打跟，选择不跟的打不跟。
情形已经非常明显，苏宁选择了跟，这也是别无选择的结果。而跟代表着烧钱的重新开始，虽然都是烧钱，逻辑相同，都是流量，但战术上却存在差异。以前是门店逻辑，现在是互联网逻辑。
京东98年成立，作为互联网的老鸟，早就熟知了互联网流量获取的套路，从腾讯合作、疫情上线，可见一斑。但初入互联网江湖的苏宁，要想跟，则必须交点学费。
苏宁从开始做线上，就开始交学费。
早期投资PPTV，希望通过互联网和电视倒流的方式，来向苏宁易购引流，但收益甚微；之后又建立足球俱乐部和电竞俱乐部，希望占据消费者心智，但又缺少流量入口，不能直接导入；即使后来直接和阿里换股，成为在淘系平台最大的电器出售商。虽然赚了一波股权收益，但实际上，也是在业务上给阿里作为完美的嫁衣，交到了一个大佬朋友。
甚至更迷的是很早就开展了O2O业务，让线下门店价格和线上一致，压低线下的盈利能力。
只看2012-2015年，4年时间里，苏宁的线下收入902.95亿、834亿、863.5亿、832.07亿。
连锁店拥有数量分别为1664家、1585家、1650家、1577家，单店收入从5423万下降到5276万。
但O2O的体验感和导流优势在哪里？除了场景体验的故事，实际上，我没有看出来太多。如果有熟知的小伙伴，不妨在平均区留言，不吝赐教。
一番操作之后，苏宁确实保住了其线下电器龙头的地位，但依旧没有实现对京东的围剿，在我看来，这有别的原因，留在下文再说。
其实，烧钱对于苏宁来说不算什么，毕竟苏宁的融资能力还是存在的。但问题在于，苏宁的钱远没有京东烧的愉快。这家2004年在A股上市的公司，早就注定了它在烧钱的过程中，存在着各种局限，最重要的局限莫过于盈利要求和再融资限制。
众所周知的是，在A股连续两年亏损就被冠以ST，连续三年亏损，就会触发退市机制。苏宁要想不被冠以ST，用主营业务实现盈利，在与京东的烧钱之争中，几乎没有可能。少数可以实现盈利的方式就是使用滚存现金流进行再投资，而再投资的对象一定是具有稳定收益来源的项目。
以前的高风险投资收购都是为了补足公司业务板块，而实现盈利的点必然是稳定收益项目。什么样的项目稳定？对于苏宁来说，可能就是老业务，房地产。所以附有对赌条款的恒大投资，看起来是高收益中低风险项目的代表。
不过，纵观大多数苏宁的项目投资，几乎都呈现一个特点，叫做短贷长投。也就是用短期的钱去博长期的收益。但长期项目的收益产生较慢，不足以弥补短期的资金压力。这种项目最怕黑天鹅，特别是在存在挤兑背景下的黑天鹅。
挤兑的来源就是债务，而这又与再融资限制有关。所谓的再融资就是上市公司上市之后进行的再次融资。
必须说明的一点是，炒股票的钱是不会流入到上市公司的，只会流到卖出股票的人手里。上市公司再融资只有通过再发行新股票，如增发、配股、可转债等直接融资的方式来实施。自然，协议转让、股权转让的方式是不可能使得上市公司获得资金的，因为协议转让和二级市场转让一致，受益的都是转让股票的人，而不是公司。
但再融资是受到限制的，比如2011年定向增发开始火，但是没过几年监管层对于定向增发的手法就比较谨慎，致使获取资金，只有通过公司债的方式来实施。
而正因为发行公司债，让黑天鹅有了double的机会，毕竟存在挤兑危机。所以，现在在看恒大的事情，200亿债务的问题，看起来，是十分具有戏剧性的。
恒大并不是搞苏宁的罪魁祸首，而只是压死骆驼的最后一根稻草。
苏宁的问题早就在多年前，就埋下了伏笔。这是行业和公司发展可能带来的必然结果，即使苏宁当时选择不跟，可能会消沉的慢一点，不过参考现在的国美也就得到了结果，即使国美APP改名叫真快乐，但估计出狱后的黄光裕并没有想象中那么快乐吧。
回到苏宁的问题，苏宁的问题始于黑天鹅的表象，而终于效率的低下。雷军曾说：“互联网的核心优势在于效率。”虽然苏宁一直在和京东比规模，但实际上，京东却玩起了效率游戏，在物流上狠下功夫。
物流绝不是多建几个仓的问题，而是在平台商流的基础上，对零售内容的收集，进而搭建的强于普通物流的科技能力。这一点，顺丰没有，因为顺丰缺少商流；这一点，四通一达没有，因为四通一达触及不到消费者等终端客户。当然，这一点，苏宁也没有，苏宁虽有仓配，但科技能力相差较远。
当然，现在再去说这些话题，未免显得有些马后炮，甚至我们分析的也只是在当前领域的冰山一角。与其叹息过去，不如眺望未来。
基于未来，如果苏宁被接盘，将会发生什么样的情况？产生哪些实质性的变化？苏宁有哪些优质的资产值得关注？或许才是大家最为关心的话题。这个话题有很多的角度，但处于对苏宁易购定位的考量，我想从电商的过去和未来这个角度来审视未来的苏宁。
要聊清楚这个事情，就不得不解释清楚过去的电商和现在电商的区别。
过去的电商有两个典型代表，一个是阿里，一个是京东。
阿里以展示付费为获利的主要来源，即通过展示、点击、广告费、推广等为商家提供服务实现收费；京东以成交付费为获利的主要来源，这一点在介绍京东和苏宁时，有过详细的解释，这里不做过多的赘述。
但表象上是这样，但本质上却揭露了阿里和京东核心的差异。
因为阿里是展示付费为获利来源，所以流量获取是阿里的主要战略。换句话说，阿里这家公司非常的吃流量，没有流量，淘系上的商户就难以维持。支付宝也好、饿了么也好、盒马也好，无论阿里投资或者主动参与的项目几乎都与流量获取有关。
京东则不一样，京东的获利来源是成交付费，消费者在选择时，更看重的是平台的履约能力，典型的代表就是时效性，这也是京东重仓配的核心所在。
也正是因为京东保持履约能力的原因，导致京东在品类上存在天然的缺陷。比如电器的种类（SKU）不多，物流效率较高且物流成本占比较小，可以实现很好的仓配管理和调度。但服饰不是，服饰的种类、样式太多了，导致履约过程中的效率较低，而且服饰单价相对较低，使得物流成本占比较高，导致了京东拓展淘系领域有心无力。
而现在的电商下半场，有两点现状体现的越来越明显，我通常也叫作它电商的未来：
一点是过往业务的反复渗透，京东进军阿里的领域，拼多多进军阿里的领域，阿里进军拼多多、京东的领域。用通俗的话来描述，就是打不过对方，也不加入，就恶心对方；
另一点是电商业务开始向下沉市场和社区团购开始扩张。
因为时间有限，对于以上内容，我做一些简单的解读，以及苏宁在该方面的优势介绍。感兴趣的小伙伴可以留言，如果有机会，我会尽可能的多讲这些内容，帮助大家补充知识。
03 苏宁可能被收购
先说第一点，相互恶心的事情。
京东被淘系看不惯又干不死的主要原因，其实就是仓配能力。
在仓配能力上，京东物流因为存在商流、物流、科技和研发能力一直处于整个物流体系的第一梯队；而且京东物流的拆分上市，使得京东在上游截断阿里成为可能。典型的代表就是合同物流。所谓的合同物流，就是京东帮助工厂采购零部件，然后交于工厂生产产品，之后产品交于京东物流运输，之后出售给不同平台。
京东从上游获取了商流和物流数据，形成了对阿里的制约。阿里这些年以菜鸟作为抓手，逐渐扩充供应链体系，但奈何四通一达并不争气，无法满足阿里淘系的整体诉求。
虽然以身处电商第二梯队的苏宁，在电商的规模上和京东、淘系仍有差距，但在整体物流、供应链体系上，却能处于靠前位置，虽然没有京东较强的科技研发能力，但苏宁在土地、仓储方面的资产却非同一般。
如果聊到仓配，除了中心大仓，苏宁还有更多，别人无法比拟的小仓，苏宁的线下资产，在电商下半场，在下沉市场和社区团购中的优势体现的更为明显。
我们在之前曾经聊过社区团购和下沉市场的事情。社区团购和下沉市场的核心逻辑是供应链，而其中对上游资源的整合以及最后一公里的配送是最为关键的部分。
目前看，最后一公里配送的问题，有两种解决方案：一种是自营的配送物流，一种是小店模式。两种解决方案都归于一点，就是建立前置仓。目前京东和淘系的解决方案是这样的。
首先是京东，京东物流的仓不是前置仓，而是大仓，京东的速度虽然快，但很难达到马上达的速度，而且从大仓发生鲜的成本要远大于从前置仓发生鲜的成本，同时效率要比小仓要低得多。
我们曾调查过，从大仓到消费者的成本是20元，而从前置仓到消费者的成本是12元。
这样看来，京东自身的物流体系对于生鲜电商、社区团购来说，没有太大的帮助。虽然京东也开设了很多的京东小店，但明显可以发现，这些京东小店只不过是挂了个牌子，没有经营管理。
其次是阿里，自马云提出新零售概念之后，盒马就成为了阿里的试验田。但回归这些年新零售的发展，盒马的模式虽好，但覆盖的范围仍然不够。
用盒马作为前置大仓行，但作为前置小仓还有一定的差异；京东在解决前置仓问题的时候，使用的是京东小店的模式，但问题是京东并没有门店管理的能力。
如果提到门店管理能力，苏宁已经了那么多年线下门店，门店管理的经验十分丰富，乍看苏宁小店的数量和内部管理可见一斑。
但这些小店，一方面带来了丰富的线下流量的获取入口；
一方面又在前置环节，具备了阿里和京东都不具备的线下管理能力，而对于互联网大厂来说，它们最怕的就是缺流量。
其实事情讨论到现在，对我最大的感受不是可能的债务违约带来的债务风险。而是不论是企业，还是个人，都在行业发展的大漩涡之中，有的时候，你没有办法自己做出选择，而必须顺着这个时代被动做出选择。
即使你的选择是对的，但这个世界也不会很宽容的给你更多的时间去适应。
对于张近东和苏宁来说，或许他们真的希望能再多个5年。也许，5年之后，苏宁又是不一样的景象。
我们的人生和生活，总是受到来自行业变化的影响，以致于很多时候，对于大多数人，如果打不过，就选择加入他们，是最为正确的道路之一。
毕竟，人生很短，只争朝夕。
由里及核，就是硬核。
我是梨核，下期见！
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